Từ sự kiện Black Monday 1987 đến đại dịch Covid, các cuộc khủng hoảng thị trường chứng khoán đều mang một điểm chung: thanh khoản sụt giảm làm gia tăng biên độ biến động thị trường. Trong bối cảnh thị trường phái sinh tăng trưởng mạnh mẽ, sự chú ý đang đổ dồn vào cách thức các vị thế quyền chọn tác động đến thị trường cơ sở, đặc biệt khi những bất ổn liên quan đến công cụ phái sinh thường để lại dấu ấn sâu đậm trong ký ức nhà đầu tư.

Đáng chú ý, độ biến động chưa tăng vọt — Chỉ số VIX tăng đều đặn lên gần 30 điểm trước khi hạ nhiệt dù thị trường vẫn trong xu hướng giảm. Trong khi biến động nội phiên thu hút giới giao dịch ngày, độ nghiêng quyền bán S&P 500 phẳng dần và tỷ lệ quyền mua/quyền bán VIX suy giảm, cho thấy một phần áp lực bán cổ phiếu đến từ động thái giảm phơi nhiễm rủi ro của nhà đầu tư — thanh lý đồng thời cả cổ phiếu lẫn công cụ phòng hộ quyền chọn liên quan.

Tỷ lệ quyền mua/quyền bán VIX đang lưu hành đã sụt giảm

Mặc dù hoạt động phòng hộ của các nhà tạo lập thị trường nhằm điều chỉnh vị thế do gamma âm từ các giao dịch bán quyền chọn có thể đã tạo thêm đà giảm tại một số thời điểm, thị trường vẫn chưa chứng kiến làn sóng bình luận về tác động quá mức của quyền chọn. Phần lớn nhờ vào thanh khoản duy trì tương đối ổn định theo đo lường độ sâu thị trường từ Chicago Fed và CME Group.

"Thanh khoản hiển nhiên đóng vai trò then chốt để thị trường cơ sở hấp thụ dòng tiền phát sinh từ các hệ số Greek của quyền chọn," Benedicte Lowe, chiến lược gia phái sinh cổ phiếu, và Georges Debbas, giám đốc chiến lược phái sinh cổ phiếu Châu Âu tại BNP Paribas SA nhận định. "Rủi ro chính phát sinh khi các nhà tạo lập thị trường rơi vào tình trạng gamma bán mạnh đồng thời thanh khoản bị rút khỏi thị trường, khi đó giá cơ sở có thể biến động quá mức đáng kể."

Điểm đáng lưu ý, các phiên giảm của S&P 500 chủ yếu diễn ra trong giờ giao dịch chính thức khi thanh khoản dồi dào. Biến động không bắt nguồn từ các số liệu gây sốc hay thông báo đột ngột, mà đến từ chuỗi thông điệp đều đặn về thuế quan và căng thẳng thương mại, dù nhiều tuyên bố sau đó được điều chỉnh trong vòng vài giờ.

Trong khi nhà đầu tư đúng đắn khi theo dõi sát vị thế trên S&P 500 — nơi giao dịch quyền chọn trị giá hơn 2 nghìn tỷ USD mỗi ngày tính theo giá trị danh nghĩa chưa điều chỉnh delta — còn có 500 tỷ USD trong hợp đồng tương lai kỳ hạn gần nhất cùng thị trường tiền mặt và các quỹ ETF có khả năng hấp thụ dòng tiền trong điều kiện thị trường bình thường.

"Thị trường không hoàn toàn bị định hướng bởi vị thế của nhà tạo lập thị trường — những yếu tố động lực này chỉ là một mảnh ghép trong bức tranh tổng thể," Joe Tigay, quản lý danh mục đầu tư của Quỹ Rational Equity Armor và Quỹ Catalyst Hedged Equity chia sẻ. "Có những ngày ảnh hưởng của chúng không đáng kể; nhưng những ngày khác, chúng có thể biến một đợt điều chỉnh thông thường thành một làn sóng bán tháo toàn diện."

Các biến động mạnh gần đây — dù chịu ảnh hưởng bởi tin tức về DeepSeek AI hay những dao động dữ dội của cặp tỷ giá USD/JPY — thường khởi phát khi thanh khoản ở mức thấp. Trong các kịch bản rủi ro, khi nhà tạo lập thị trường rút lệnh giá, tác động có thể gia tăng đáng kể ngay cả với các lệnh giao dịch nhỏ, gây biến dạng giá ít nhất là trong phiên giao dịch.

Ảnh hưởng mạnh nhất từ quyền chọn thường xuất hiện trên các cổ phiếu đơn lẻ hơn là các chỉ số rộng, khi khối lượng giao dịch tương đối nhỏ hơn có thể dẫn đến giao dịch quyền chọn một chiều đủ sức tác động đến diễn biến giá cổ phiếu cơ sở khi nhà tạo lập thị trường điều chỉnh vị thế.

Hiện tượng GameStop năm 2021 có lẽ là ví dụ tiêu biểu nhất, khi vị thế quyền chọn được cho là đã tạo rat hiện tượng short squeeze trên cổ phiếu cơ sở.

Tại thị trường Bắc Âu, nhà tạo lập thị trường đôi khi phải đối mặt với tình huống bị mắc kẹt trong các giao dịch lớn, thiếu thanh khoản của khách hàng, nơi dòng tiền quyền chọn được ghi nhận là yếu tố thúc đẩy biến động giá cổ phiếu cơ sở tại nhiều thời điểm.

Trong lịch phái sinh, sự kiện được chú ý nhất là ngày đáo hạn quyền chọn hàng quý, còn gọi là triple witching. Dù hàng nghìn tỷ USD giá trị danh nghĩa đáo hạn vào những ngày này, tác động lên thị trường thường không quá lớn, ngoại trừ những đợt biến động ngắn quanh các thời điểm định giá quan trọng, như trong cửa sổ 10 phút tính giá thanh toán chuyển giao sàn giao dịch trên chỉ số Euro Stoxx 50.

Tuy nhiên, ngay cả khi có sự đồng thuận giữa các nhà cung cấp dữ liệu độc lập, nhà môi giới chính và chiến lược gia ngân hàng về vị thế tiềm tàng của các nhà tạo lập thị trường, vẫn thường xuất hiện những quan điểm trái chiều.

Điều này không có nghĩa là quyền chọn không thể tác động đến thị trường rộng lớn hơn. Các hợp đồng quyền chọn đáo hạn trong ngày (zero-day) đã chiếm tới kỷ lục 56% khối lượng giao dịch quyền chọn S&P 500 trong tháng 2, và thậm chí còn cao hơn trong một số phiên của tháng 3. Con số này đủ lớn để các nhà đầu tư tổ chức phải chú ý trong bối cảnh các tín hiệu thị trường khác.

"Hoạt động này hiện đã đạt quy mô đủ lớn để tác động đáng kể đến diễn biến các chỉ số cổ phiếu chủ chốt như S&P 500 hay Nasdaq," Stefano Amato, quản lý quỹ cấp cao tại M&G investments, Nhóm Đa tài sản nhận định. "Chúng tôi xem những động lực này như một chỉ báo tâm lý, kết hợp với dòng vốn ngày càng tăng vào các sản phẩm đầu tư thụ động, có khả năng gây ra những phản ứng thái quá trong ngắn hạn."